علت کاهش قیمت صندوق مالی یکم چه بود؟

معاملات ثانویه صندوق واسطه‌گری مالی یکم که پذیره‌نویسی آن در اردیبهشت ماه انجام شده بود هفتم تیرماه و از طریق بورس اوراق بهادار تهران آغاز شد و از همان زمان حواشی زیادی به همراه داشت.

این صندوق قابل معامله شامل بخشی از باقیمانده سهام دولت در بانک‌های ملت، تجارت، صادرات و همین‌طور بیمه‌های البرز و اتکایی امین است که در قالب واحدهای صندوق واسطه‌گری مالی یکم به متقاضیان حقیقی واگذار شد.

رشد بیش از ۱۲۰ درصدی ETF مالی یکم

دولت به منظور بالا بردن استقبال مردم از پذیره‌نویسی صندوق مالی یکم و دو صندوق دیگر خود تخفیف قابل توجهی در نظر گرفت که هم‌زمانی رونق بازار سرمایه باعث شد ارزش دارایی‌های بورسی صندوق یکم رشد قابل توجهی تا زمان تخصیص به متقاضیان پیدا کرده و در اولین روز معاملات، بازدهی بیش از ۱۲۰ درصدی را نصیب فروشندگان نماید.

تا این‌جای کار همه چیز طبیعی به نظر می‌رسید تا این‌که از روز بعد خریداران به مرور جذب نماد «دارا یکم» شدند و قیمت آن را با سرعت بیشتری نسبت به ارزش روز دارایی‌ها بالا بردند.

خالص ارزش روز دارایی‌ها (NAV) که از مهمترین معیارهای قیمت‌گذاری صندوق‌هاست بر اساس جمع ارزش تمام دارایی‌های تحت تملک صندوق محاسبه می‌شود و در سایت‌های شرکت بورس اوراق بهادار تهران (TSE.IR) ، مدیریت فناوری اطلاعات بورس تهران (TSETMC.COM) و نیز سایت خود صندوق (fi۱fund.com) نمایش داده می‌شود و در اکثر سامانه معاملات کارگزاری‌ها در معرض دید معامله‌گران است.

رشد قیمت «دارا یکم» به حدی بود که قیمت هر واحد صندوق در چهارمین روز، انحراف بیش از ۳۰ درصدی با NAV ابطال (ارزش واقعی به کسر کارمزدهای فروش) پیدا کرد و نهاد ناظر بازار تصمیم به باطل کردن تمامی معاملات گرفت.

لازم به ذکر است که از زمان بازگشایی نماد «دارا یکم» ناظر بورس بارها توجه سرمایه‌گذاران را نسبت به ارزش واقعی صندوق جلب کرده بود اما هشدارها در روزهای آغازین افاقه نکرد که به نظر می‌رسد این اهرم از قدرت کافی برخوردار نیست و پیش‌فرض‌های فعالان بازار بر پایه‌های دیگری بنا شده است.

بعد از شروع دومین هفته معاملات «دارا یکم» رنگ دیگری به خود گرفت و هر چه که معاملات بیشتری انجام شد قیمت حباب‌گونه صندوق به سمت تعادل پیش رفت تا جایی که از حالت تعادل نیز گذر کرد و به محدوده زیر ارزش ذاتی (Undervalued) وارد شد.

زمان‌بر بودن فرایند فروش

از مهمترین دلایل این اتفاق را می‌توان تأخیر در افزوده شدن صندوق مالی یکم به پرتفوی پذیره‌نویسان برشمرد. دارا یکم در ابتدا به دو صورت قابل خرید بود، افراد دارای کد بورسی که حداقل در یکی از کارگزاری‌های بورس و اوراق بهادار حساب فعال داشتند می‌توانستند از سامانه معاملات و به صورت مستقیم تقاضای خود را ثبت کنند.

سایر افراد حقیقی که کد بورس نداشتند نیز با مراجعه به بانک‌ها و یا صورت غیرحضوری و بر اساس کد ملی خود امکان خرید واحدهای این صندوق را تا سقف دو میلیون تومان داشتند.

در هفته قبل از شروع معاملات ثانویه اعلام شده بود که صندوق ETF دارا یکم در پرتفوی خریداران قرار می‌گیرد که این مهم اتفاق نیفتاد و حتی در روز موعود نیز بسیاری از افرادی که حتی از سامانه کارگزاری‌ها اقدام به خریداری کرده بودند به دلیل اختلال در برخی سامانه‌ها نمی‌توانستند دارایی خود را ببینند و چه برسد که سفارش فروشی ثبت کنند.

بسیاری از خریدارانی که خارج از سیستم سپرده‌گذاری پذیره‌نویسی کرده و پس از آن کد بورسی خود را دریافت کرده بودند به خاطر تعلل خود یا ضعف اطلاع‌رسانی و ناهماهنگی‌های موجود میان نهادهای ذی‌ربط نمی‌دانستند از چه طریقی نسبت به فروش دارایی خود اقدام کنند.

شلوغی کارگزاری‌ها و فرایندهای تغییر کارگزار ناظر نیز مزید بر علت شد تا سرعت واکنش افرادی که قصد فروش داشتند کم شده و تازه پس از گذشت یک هفته سمت عرضه تقویت شود.

عدم ترس از فروش

ارزش روز صندوق مالی یکم به دلیل خلوت بودن سبد دارایی‌های آن به راحتی قابل تخمین است و از همان ابتدای پذیره‌نویسی افراد می‌توانستند با محاسبه جمع ارزش پنج شرکت سرمایه‌پذیر به ارزش کل دارایی‌های صندوق دست یابند.

پس از درج مقدار NAV در سیستم‌ها و کشف قیمت دارا یکم افراد بیشتری به بازدهی کوتاه مدت سرمایه‌گذاری خود پی برده و رالی صعودی شکل گرفته در هفته اول بازدهی ۲۰۰ درصدی را به گوش سایر سرمایه‌گذاران رساند و همین امر باعث شد تا افراد بیشتری به امید ذخیره این سود استثنائی در صدد فروش برآیند و مانع رشد بیشتر قیمت شوند.

از آن‌جایی که تصمیم به فروش یک دارایی که سودآوری خوبی داشته در مقایسه با دارایی زیان‌ده کار راحت‌تری است، دارندگان «دارا یکم» از ارزان فروشی واحدهای این صندوق واهمه ‌زیادی ندارند.

دامنه نوسان و حجم مبنا

در حالی که وجود محدودیت دامنه نوسان در روندهای صعودی به مذاق بسیاری از سرمایه‌گذاران خوش نمی‌آید (مثل آن‌چه که در این چند ماه شاهد آن بودیم)، اغلب صندوق‌های سرمایه‌گذاری قابل معامله در بورس بدون چنین محدودیتی مورد داد و ستد قرار می‌گرفتند.

وجود محدودیت حجم مبنا در نمادهای بورسی و فرابورسی نیز مانع از رشدهای سریع قیمت در نمادهایی با نقدشوندگی پایین‌تر می‌شد به نحوی که سهمی که حجم معاملات آن به راحتی با تشکیل صف خرید کاهش می‌یافت نمی‌توانست همگام با سایر سهم‌ها از رشد شاخص‌ها استفاده لازم را ببرد و به اصطلاح قیمت پایانی خود را پر کند.

پس از بازگشایی چشم‌گیر «دارا یکم» و رشد روزانه بیش از ۱۰ درصدی قیمت آن، نگاه افرادی که از محدودیت‌های موجود در بازار سهام خسته شده بودند به سمت صندوق دولتی مالی یکم جلب شد و به امید کسب سودهای خارق‌العاده در قیمت بالای NAV اقدام به خرید واحدهای این صندوق کردند.

توقف مکرر معاملات دارا یکم به دلیل قیمت زیاد آن سرانجام باعث شد که برای صندوق‌های ETF «سهامی» و «مختلط» محدودیت ۱۰ درصدی نوسان قیمت اعمال شود و دخالت‌های نهاد ناظر بازار شکل قانونی‌تری به خود گرفته و معاملات سایر صندوق‌ها نیز تحت‌الشعاع این اتفاق قرار گیرد.

افت قیمت در هفته دوم و ادامه‌ی روند آن آرزوی خریداران جدیدالورود را نقش بر آب کرد و باعث شد برای جلوگیری از ضرر بیشتر به گروه فروشندگان بپیوندند و معاملات را از تعادل خارج کرده و خاطر سایر سرمایه‌گذاران را مکدر سازند.

مابقی صندوق‌ها

در زمان اعلام خبر تشکیل صندوق مالی یکم برآورد می‌شد حداقل مشارکت هشت میلیون نفر لازم باشد تا تمام مانده سهام دولت در پنج سهام مربوطه تخصیص داده شود و مبلغ ۱۶ هزار میلیارد تومان جمع‌آوری شود.

پایین بودن ضریب نفوذ بورس و ابزارهای نوین آن و عدم اعتماد عده‌ای از مردمی به نتیجه پروژه‌ای دولتی که تا به حال نمونه دیگری نداشته باعث شد مشارکت در حد کافی نباشد و فقط نزدیک به سه میلیون و ۵۰۰ هزار در این رویداد شرکت کنند.

در نگاه اول شاید این اتفاق شکستی برای دولت قلمداد می‌شد اما رشد سراسری قیمت‌ها در بورس به ویژه سهام بانک‌های سرمایه‌پذیر صندوق سرمایه‌گذاری مالی یکم امیدها را برای دولت زنده کرد و علاوه بر جلوگیری از ارزان‌فروشی‌های دولت سبب سود بیش از ۱۰۰ درصد افرادی شد که در مرحله اول پذیره‌نویسی شرکت کرده بودند.

ذهنیت مثبت خریداران واحدهای این صندوق عرضه‌های بعدی دولت در قالب صندوق‌های مشابه را جذاب‌تر از قبل خواهد کرد و افرادی که در مرحله اول نظاره‌گر بودند با آگاهی از تغییر و تحولات بورس از طریق رسانه‌ها و همچنین آشنایان و اطرافیان به فکر شرکت در مراحل بعدی این طرح ملی افتاده‌اند.

خبر عرضه قریب‌الوقوع باقیمانده صندوق واسطه‌گری مالی یکم با در نظر گرفتن سهمیه نفری پنج میلیون تومان (جمع هر دو مرحله) عاملی شد تا افرادی که به اخذ مابقی سهمیه خود علاقه دارند ولی نقدینگی لازم را ندارند به فروش واحدهای خود اقدام کرده و به کاهش بیشتر قیمت «دارا یکم» منجر شوند.

لزوم آموزش و فرهنگ‌سازی

صندوق‌های قابل معامله از سال ۹۲ راه خود را به بورس باز کرده‌اند اما به طور کافی مورد توجه نگرفته بودند و بسیاری از قدیمی‌های بازار نیز اطلاعات کافی در این زمینه نداشته‌اند.

ورود سه و نیم میلیون نفر که بخش عمده‌ای از آن‌ها آموزش‌های لازم را ندیده‌اند، نبود پیش‌نیاز علمی برای فعالیت مستقیم در بازار سرمایه و حذف رکن رسمی بازارگردان در خصوص این صندوق دست به دست هم داد تا حباب مثبت و منفی قیمت این صندوق بلافاصله پس از ورود آن به بورس شکل بگیرد.

اصلاح حباب بیشتر از اینکه نشان‌دهنده احتمال رخدادی ناگهانی باشد به عنوان یک هشدار و زنگ خطر مطرح می‌شود. قیمت‌ها اغلب ارزش جریانات نقدی آتی یک شرکت را روایت می‌کنند و اگر در کوتاه‌مدت اتفاقات مهمی رخ دهد، تأثیرات آن ممکن است جریانات نقد را در بلندمدت دست‌خوش تغییر قرار دهد و خود را در قیمت نشان دهد.

در مورد صندوق دارا یکم که دارایی‌های آن در حال حاضر اکثراً از سهام بانکی تشکیل شده معاملات زیرمجموعه آن و به ویژه سهام بانک ملت به سرعت تأثیر خود را در فرضیات معامله‌گرها می‌گذارد.

مانند آن‌چه که در قیمت حق تقدم‌های سهام بارها مشاهده شده است، وابستگی قیمت دارایی که از یک دارایی دیگر به نوعی مشتق شده است سبب می‌شود تا در صورت تشکیل صف خرید یا فروش در سهام پایه، پیش‌بینی اهالی بازار نسبت به سهام پایه در دارایی وابسته خود را نشان دهد.

دارندگان واحدهای دارا یکم نیز با نگاهی به معاملات بانک‌های ملت، تجارت و صادرات اقدام به پیش‌بینی روزهای بعد کرده و به عنوان مثال شاید فرض می‌کنند حدود چهار روز کل سبد صندوق روزی چهار پنج درصد با افت قیمت مواجه شود.

به هر حال روند قیمت یک دارایی که تعداد زیادی از مردم با دیدگاه‌های متنوعی آن را ارزش‌گذاری می‌کنند تحت تأثیر عوامل متعددی است که مطالعه و یادگیری بیشتر به همراه کسب تجربه در بازارهای مالی ما را در تشخیص روند قیمت‌ها یاری می‌کند.