سه راه پیش روی دولت برای تامین کسری بودجه

با فرض افزایش ۳۰ درصدی سپرده‌های بانکی در سال ۹۹، بانک‌ها موظف به خرید حدود ۹۵ هزار میلیارد تومان اوراق بدهی دولت هستند.

شب گذشته شورای پول و اعتبار در مصوبه‌ای بانک‌ها و موسسات اعتبار را موظف کرد معادل ۳ درصد از مانده کل سپرده‌های خود را صرف خرید اوراق بدهی دولت تبدیل کنند.

در پایان سال ۹۸ حجم کل مانده سپرده‌های بانک‌ها و موسسات اعتباری ۲۴۳۸ هزار و ۱۰۸ میلیارد تومان بوده است. در صورتی که رشد نقدینگی تا پایان سال ۹۹ به ۳۰ درصد برسد، حجم کل سپرده‌های بانکی تا پایان سال جاری معادل ۳ هزار و ۱۶۹ هزار و ۵۴۰ میلیارد تومان خواهد شد.

با این حساب، کل اوراقی که بانک‌ها و موسسات اعتباری در سال جاری موظف به خرید آن هستند، ۹۵ هزار و ۸۶ میلیارد و ۲۱۲ میلیون تومان است.

تاکنون بانک‌ها ۳۹ هزار و ۵۴۳ میلیارد و ۹۰۰ میلیون تومان اوراق خریداری کرده‌اند و برای اجرای مصوبه شورای پول و اعتبار باید ۵۵ هزار و ۵۴۲ میلیارد و ۳۱۲ میلیون تومان دیگر اوراق از دولت بخرند. این در حالی است که دولت به دنبال فروش ۲۴۰ هزار میلیارد تومان اوراق بدهی در سال جاری است.

براساس خبر امروز بانک مرکزی از ابتدای حراج اوراق بدهی دولت، ۶۹ درصد اوراق توسط بانک‌ها، ۴ درصد صندوق‌های سرمایه‌گذاری بورسی و ۲۷ درصد سایر سرمایه‌گذاران خریداری شده است. اگر همین ترکیب حفظ شود با این مصوبه شورای پول و اعتبار دولت می‌تواند در مجموع ۱۳۷ هزار و ۸۱۰ میلیارد تومان اوراق بفروشد.

بنابراین در صورتی امکان فروش بیشتر وجود خواهد داشت که صندوق‌های سرمایه‌گذاری و اشخاص حقیقی هم تمایل بیشتری برای فروش اوراق بدهی از خود نشان دهند. برای فروش ۲۴۰ هزار میلیارد تومان، سرمایه‌گذاران غیربانکی باید خریدار ۱۴۴ هزار و ۹۱۴ میلیارد تومان از این اوراق شوند.

 در گزارش قبلی که با عنوان «فروش اوراق بدهی دولت به «هسته سخت» رسید/ فرصت طلایی در سه ماهه اول امسال از دست رفت» به این نکته پرداخته شد که دولت دیگر با نرخ‌های کمتر از ۲۰ و ۲۱ درصد امکان فروش اوراق بدهی ندارد و روند فروش اوراق نشان می‌دهد دولت برای فروش بیشتر باید نرخ‌ سود اوراق را بالاتر ببرد.

الزام بانک‌ها به خرید اوراق بدهی دولت به اندازه ۳ درصد مانده سپرده‌ها، الزامی است که قطعا دولت را در تضمین بخشی از فروش اوراق کمک می‌کند اما این رقم در مقایسه با هدف‌گذاری دولت برای فروش اوراق بدهی فاصله زیادی دارد.

همانطور که اشاره شد در خوشبینانه‌ترین حالت، با این الزام برای بانک‌ها و با احتساب همراهی صندوق‌های سرمایه گذاری و اشخاص حقیقی، در مجموع ۱۳۷ هزار و ۸۱۰ میلیارد تومان اوراق بدهی تا پایان سال به فروش می‌رسد و این با رقم هدف‌گذاری شده دولت ۱۴۴ هزار و ۹۱۴ میلیارد تومان فاصله دارد.

بنابراین در این حالت باز هم دولت برای فروش بیشتر باید به افزایش بیشتر نرخ سود اوراق بدهی روی بیاورد. افزایش نرخ سود اوراق منجر به افزایش نرخ سود بانکی شده و در صورتی که این نرخ سود بانکی به نرخ سود اوراق نزدیک شود، علاوه بر تشدید افزایش هزینه تامین مالی برای بانک‌ها و بنگاه‌های اقتصادی، افزایش هزینه‌های دولت در دو سال آینده، کاهش انگیزه سرمایه‌گذاری در اقتصاد، افزایش پایه پولی و نقدینگی در میان‌مدت و در نهایت افزایش نرخ تورم را در پی خواهد داشت.

به نظر می‌رسد در این شرایط سه گزینه بیشتر روی میز دولت نیست.

گزینه اول: افزایش بیشتر نرخ سود اوراق بدهی را بپذیرد و کل ۲۴۰ هزار میلیارد تومان کسری بودجه را از این محل تامین کند که در صورت اتخاذ این تصمیم سهم دولت از تامین مالی بانک‌ها به شدت افزایش یافته و نرخ سود تسهیلات به میزان قابل توجهی رشد خواهد کرد. افزایش نرخ سود تسهیلات منجر به افزایش هزینه تولید، کاهش توجیه‌پذیری اخذ تسهیلات برای فعالیت اقتصادی و در نهایت کاهش تقاضای کل خواهد شد که این پدیده در شرایط فعلی اقتصاد ایران بسیار خطرناک است.

گزینه دوم: شورای پول و اعتبار مجددا در مصوبه‌ای سقف الزام بانک‌ها به خرید اوراق بدهی دولت را از ۳ درصد به ۶ درصد افزایش دهد. چرا که در این صورت بانک‌ها ملزم به خرید حدود ۱۹۰ هزار و ۱۷۲ میلیون تومان اوراق بدهی دولت می‌شوند. این اقدام هم مخاطراتی مانند گزینه اول خواهد داشت.

گزینه سوم: دولت هدف‌گذاری خود برای فروش اوراق بدهی را به همین دامنه تعیین شده برای الزام بانک‌ها به خرید اوراق بدهی و با احتساب رقمی متناسب با پیش‌بینی استقبال سرمایه‌گذاران غیربانکی از اوراق بدهی، تقلیل دهد و برای تامین کسری بودجه باقی مانده به سایر روش‌ها مانند عرضه سهام شرکت‌های دولتی، کاهش منطقی سهم بالای شرکت‌های دولتی از درآمد اصلاح قیمت حامل‌های انرژی، مالیات بر خانه‌های خالی و مالیات بر عایدی سرمایه، روی بیاورد.

به نظر می‌رسد دولت اکنون به‌دنبال ساده‌ترین راه تامین مالی است و نمی‌خواهد از روش‌های دیگر که آثار و تبعات منفی بسیار کمتر و مزایای بیشتری برای اقتصاد کشور دارد، استفاده کند. قطعا انتشار اوراق بدهی یک راهکار متداول در بسیاری کشورها برای جبران کسری بودجه دولت است و مانع از شکل‌گیری رکود و تورم در اقتصاد می‌شود. این ابزار امکان انعطاف‌پذیری بیشتر و اعمال سیاست‌های ضدچرخه‌ای را فراهم می‌کند اما اگر میزان اوراق منتشره بیش از ظرفیت بازار پول و اقتصاد باشد، قطعا تبعاتی برای اقتصاد به‌وجود خواهد آورد.

از طرف دیگر به دلیل نرخ بالای رشد متغیرهای پولی، بانک مرکزی نمی‌تواند فعلا اقدام به تزریق نقدینگی برای تسهیل در خرید اوراق بدهی دولت کند و اگر بانک مرکزی تقاضای دولت برای خرید اوراق را بپذیرد، باید هدف‌گذاری تورمی خود در سال ۹۹ را فراموش کرده و تحقق آن را به زمانی نامعلوم موکول کند. بنابراین ظرفیت شبکه بانکی برای خرید اوراق بدهی دولت باتوجه به تضعیف بنیه بانک‌ها در چند سال اخیر محدود است و در صورتی که دولت همچنان به فشار بر بانک‌ها اصرار کند، عواقب بدی در انتظار نظام بانکی و اقتصاد کشور خواهد بود.